一、基酒产量

1、茅台基酒：

2017年，42829吨；

2018年，49672吨；

2019年，49923吨；

2020年，50235吨；

2021年，56472吨；

2022年，56810吨；

2023年，57204吨；

2024年，56271.99吨；

2025年，58473.16吨。

2、茅台及系列基酒：

2017年，63788吨；

2018年，70217吨；

2019年，75044吨；

2020年，75161吨；

2021年，84721吨；

2022年，91885吨；

2023年，100141吨；

2024年，104384.49吨；

2025年，116123.73吨。

二、关键数据

加权净资产收益率32.53%，同比36.02%，减少3.49个百分点；

收入1688.38亿，同比1708.99亿，减少1.21%；

净利润823.20亿，同比862.28亿，减少4.53%；

扣非净利润822.93亿，同比862.41亿，减少4.58%；

经营活动现金流量净额615.22亿，同比924.64亿，减少33.46%；

净额减少原因：主要是本期公司控股子公司贵州茅台集团财务有限公司吸收集团公司成员单位存款减少及不可随时支取的同业存款增加。

净资产2446.38亿，同比增长4.95%；

总资产3038.35亿，同比增长1.64%。

毛利率91.18%，同比91.93%，降低0.75个百分点；

净利率50.53%，同比52.27%，降低1.74个百分点。

销售费用72.53亿，同比56.39亿，增加28.62%；

管理费用83.20亿，同比93.16亿，减少10.69%；

销售费用率4.30%，同比3.30%，提高1个百分点；

管理费用率4.93%，同比5.45%，减少0.52个百分点。

收入构成：

酒类收入1687.75亿，同比减少1.08%；

毛利率91.23%，同比减少0.78个百分点。

分产品：

茅台酒收入1465亿，同比增长0.39%；

毛利率93.53%，同比减少0.53个百分点；

系列酒收入222.75亿，同比减少9.76%；

毛利率76.11%，同比减少3.76个百分点；

分地区：

国内收入1639.24亿，同比减少0.91%；

毛利率91.21%，同比减少0.79个百分点；

国外收入48.50亿，同比减少6.52%；

毛利率91.69%，同比减少0.54个百分点。

销售模式：

批发代理收入842.32亿，同比减少12.05%；

毛利率87.86亿，同比减少1.56个百分点；

直销收入845.43亿，同比增加12.96%；

毛利率94.58%，同比减少0.75个百分点。

点评：直销占比50.09%，批发代理占比49.91%。直销收入已经超过批发代理的收入。现在进行的代售制改革，茅台将拿回产品的主动权。

产销量情况分析：

酒类生产量11.61万吨，同比增长11.25%；

销售量8.51万吨，同比增长2.13%；

库存量34万吨，同比增长9.67%。

点评：销售量还是增长的，只是价格下来了，更接近“合理”价位。

产能情况：

茅台酒设计产能4.64万吨，实际产能5.85万吨；

系列酒设计产能5.94万吨，实际产能5.77万吨。

说明：

2025年茅台酒基酒设计产能为46,395.00吨，同比新增基酒产能1,800.00吨，新增产能于2025年10月投产，由于茅台酒的生产工艺特点，将在2026年释放；

2025年系列酒基酒设计产能为59,400.00吨，同比新增基酒产能6,940.00吨，新增产能于2025年12月投产，由于系列酒的生产工艺特点，将在2026年释放。

库存量：

成品酒2.48万吨，半成品酒（含基础酒）31.52万吨。

产量与销量：

茅台酒产量58473.16吨，同比增长3.91%；

销售量46750.66吨，同比增长0.73%；

系列酒产量57650.57吨，同比增长19.82%；

销售量38353.48吨，同比增长3.86%。

销售渠道：

直销量21249.31吨，上期销量18221.93吨，多出3027.38吨；

批发代理量63854.83吨，上期65110.83吨，减少1256吨。

国内销量83110.95吨，上期81219.89吨，多出1891.06吨；

国外销量1993.19吨，上期2112.87吨，减少119.68吨。

资产负债：

货币现金516.91亿，上期末592.96亿；

折出资金990.96亿，上期末1271.87亿；

以上合计：1507.87亿。

短期借款、长期供款：均无。

分红情况：

中期每股分红23.957元；

年终分红27.993元。

合计，每股分红51.95元。

2025年年度利润分配拟向全体股东每股派发现金红利27.993元（含税），截至2026年3月31日，公司总股本为1,252,270,215股，回购专用证券账户中的股份数为794,176股，总股本扣除回购专用证券账户中的股份数为1,251,476,039股，以此计算合计拟派发现金红利35,032,568,759.73元（含税）。

全年分红计650.33亿元，占净利润823.20亿的79%，比上年提高4个百分点。

此外，公司以现金方式回购股份61.20亿，以此计算，合计分红711.53亿，分红率86.43%。

三、总体印象

1、公司的基本盘保持稳固。虽然收入与净利润负增长（这是自上市以来的首次双双负增长），但是公司生产的酒类产品销量还是增长的。全年茅台酒销售量46750.66吨，同比增长0.73%；系列酒销售量38353.48吨，同比增长3.86%。收入下降，主要是在行业深入调整期，公司产品价格下降至“合理”的位置，“量”反而是增长的。这说明，公司的基本盘相当稳定，公司的护城河相当稳固。

2、公司的净资产收益率仍达32.53%，这是自己最为看重的“金标准”。无忧。

3、事物的发展是波浪式前进的，一家公司的收入与利润也必然如此，关键是要从更高层面去理解。

在我看来，茅台仍然是具有强势经济特权的投资标的，它的“六大特点”仍然没有变化：

（1）被人需要。现在除了必要的商务用酒之外，将会逐步向个人及家庭饮用渗透。从i茅台的申购，就可以感受出来。

（2）不可替代。出了茅台镇（核心产区)就生产不出茅台酒，它的微生物群是不可替代的。

（3）定价权。通过i茅台，以及它的代售制（5%的提成），茅台慢慢地会完全掌握产品销售的主动权、定价权。它的逆势提价，就是这种定价权的具体展示。

（4）长期抗通胀。

（5）可以容忍无能的管理层。

当然，这事要辩证地看。陈华董事长上任伊始，就开启了“以消费者为中心，向市场全面转型”的改革道理。这条路子，就是在做对的事情，如将黄牛全部挤出去（这可能需要一个过程），真正让消费者喝到保真的、价格合理的茅台酒，仅此一点，就为陈华董事长点赞！

（6）不怕库存。

4、茅台改革后，从一些经销商反馈的信息来看，货不够卖的，一些经销商可以说是秒光。这是个良好的信号。

5、茅台是一个很好地落实投资“八字诀”的标的。如果你不能卖出，你会想什么呢？那就是分红，以及分红复投。股价掉下来，实际更不错，因为分红复投的成本就降低了。一时的账面市值，不过是纸上宝贵，投资就是分钱，分红的钱却是铁定地到账的。现在我盼着它的股息快快到账。

6、2026年，是茅台发展的一个新起点，这个新起点，就是茅台通过改革重新拿回了主动权、定价权，真正将喝酒的权力给消费者。今年3月份提价后（公司出厂价1269元，提升100元），可以稳稳地增厚利润，而在渠道上，不再希望有黄牛的存在，不再希望出现过往的那种价格炒作，因为这对公司的长远发展是不利的。

说白了，茅台就是瓶好酒，在不少人的嘴里是最好喝的白酒。消费者是上帝，而人民群众（消费者）才是真正的英雄。将一个企业发展建立在消费者身上，这才是做正确的事情。下一步，茅台就是把这件事情做对，就可以了。